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Luiz Gonzaga Belluzzo

Depois do crash de 1929, o Glass-Steagal Act proibiu o envolvimento direto dos bancos comerciais, os "money banks", em operações nos mercados de capitais e nos mercados imobiliários. Nos últimos 30 anos, a desregulamentação e a liberalização da finança quebraram as barreiras impostas pelas reformas dos anos 30 do século passado e criaram os supermercados financeiros.

Entre outras conseqüências, as transformações impulsionaram a securitização dos créditos e estimularam a alavancagem das posições em ativos nos mercados de capitais. A festa ia animada e os lucros cada vez mais gordos. Os bancos comerciais decidiram participar mais ativamente da brincadeira. Passaram a "securitizar" recebíveis de todos os tipos, em especial os baseados em empréstimos hipotecários, dívidas de cartões de crédito, mensalidades escolares, em suma, todo tipo de cash flow com alguma possibilidade de ser pago pelos devedores finais. Os bancos trataram de "empacotar" os créditos, os bons, os ruins, os péssimos e remover a "mercadoria" dos balanços, mediante a criação de Special Investiment Vehicles.

Os SIVs são criaturas dos bancos, incumbidas de distribuir o risco. Não só cumprem a função de liberar capital próprio das instituições para a garantia de novos empréstimos, como serviram para manter asseadas as carteiras "originárias". Tais artimanhas contornam as regras da Basiléia que impõem o custo dos requerimentos de capital próprio para a cobertura de riscos. Os SIVs emitiram commmercial papers para financiar posições em ativos securitizados - os Assets Backed Commmercial Paper. Instrumentos de curto prazo emitidos para "carregar" posições em papéis mais longos, os commercial papers são especialmente sensíveis às mudanças nas condições de liquidez dos mercados financeiros. Sendo assim, os bancos estavam obrigados, nos momentos de stress, a prover liquidez para manter suas criaturas à tona. O colapso de preços dos créditos subprime detonou os mercados de commercial papers e deixou os bancos em má situação. Assim funcionam os mercados da riqueza: a má avaliação do risco torna-se endêmica, sobretudo quando são longos os períodos em que predominam a baixa volatilidade e a inflação bem comportada.

Até ontem celebrados como invenções geniais, os SIVs são, hoje, a bête noire dos investidores assustados. Por isso, o Tesouro dos Estados Unidos e o Federal Reserve estão a organizar a formação dos super-SIV, encarregados de recolher US$ 80 a 100 bilhões de detritos financeiros desvalorizados. Um pool de grandes bancos compraria a "gororoba intragável" por um preço acima do valor de mercado. O economista Nouriel Roubine e o consultor John Mauldin suspeitam que o contribuinte americano está diante de mais uma tapeação engendrada pelos senhores da finança. Perguntam: já engasgados com a "gororoba intragável", estariam os bancos com apetite para engolir mais do mesmo, pagando preços acima dos fixados pelo mercado e agravando seus problemas de rentabilidade e liquidez? A resposta só pode ser uma: na calada da noite, violando as normas do Federal Reserve, as autoridades monetárias vão prover os recursos para financiar, a custos módicos, os super SIVs.

O sistema de crédito é uma invenção prodigiosa do capitalismo. A expansão da economia de mercado foi acelerada pela capacidade dos bancos de emprestar - avaliando e diversificando o risco de crédito - um múltiplo dos depósitos à vista escriturados em seus registros. São passivos que podem ser exigidos pelos depositantes sem pré-aviso e mobilizados por eles como meios de pagamento. Os bancos criam moeda. De uma certa forma, todas as inovações são descendentes das técnicas de "alavancagem" e das tentativas de repartir o risco. Não fossem os bancos e os negócios do dinheiro, dizia Karl Marx, o capitalismo estaria resfolegando (se é que estaria) nos tempos da Maria Fumaça, do "capitão de industria" e da poupança escondida, em notas graúdas ou miúdas, sob o colchão.

Os problemas aparecem inevitavelmente quando o risco de inadimplência do devedor não foi bem apurado ou quando os mercados secundários que avaliam diariamente a riqueza mobiliária - títulos de dívida ou direitos de propriedade, como as ações, colocam em dúvida o valor desses ativos amparado no crédito emitido pelos bancos. As perpectivas de perdas e, no limite, da quebra e da falência obrigam os possuidores de riqueza a fazer caixa, vender o que há de melhor e mais líquido no seu portfólio. Subitamente os mercados de dívida e de direitos de propriedade, antes eufóricos, tornam-se ilíquidos. A queda dos preços afugenta os eventuais compradores dos ativos, impedindo a mão invisível de cumprir o seu papel.

Na ausência de um socorro tempestivo do Banco Central - o "emprestador de última instância" - a propagação do pânico pode levar à ruptura do sistema de pagamentos e à corrida bancária. Quando se acentua a percepção de que há risco de insolvência dos devedores - como é o caso da massa de créditos subprime - as intervenções do Banco Central podem falhar. Ainda que possa aliviar a crise de pagamentos, o socorro do BC não será eficaz para reverter a subida dos juros no mercado interbancário, evitar a contração do crédito e impedir o aumento dos spreads para os clientes de maior risco.

Na última sexta-feira os resultados ruins das empresas (e, dizem, as perspectivas são ainda piores) atingiram as bolsas de valores. Enquanto os preços das ações despencavam, os investidores apavorados correram para os títulos do Tesouro dos Estados Unidos. As taxas de juro dos papéis do governo encolheram. É a fuga para a qualidade.

A peculiaridade dos ciclos econômicos recentes, comandados pela finança "securitizada", está na alta sensibilidade das decisões de gasto das empresas e das famílias às flutuações nos preços dos ativos. Os mecanismos de transmissão são rápidos, variados e poderosos. A economia americana atingiu o auge de um ciclo expansivo, turbinada pela inflação de ativos. O colapso do preço dos imóveis, tudo indica, levará a economia à recessão, devido ao caráter cumulativo do processo de ajustamento da riqueza e da renda. As famílias - encalacradas entre a queda do preço dos imóveis e o aumento do serviço da dívida - buscarão desesperadamente reduzir o seu coeficiente de endividamento. No entanto, a tentativa das famílias de, em conjunto, contrair os gastos (isso também vale para as empresas) de consumo, afetará negativamente a renda e o emprego.

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